國泰君安行業(yè)配置月報(bào).doc

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1、國泰君安行業(yè)配置月報(bào)摘要：l本次報(bào)告中我們翻閱了市場大部分的中期策略報(bào)告，匯總了各家之言，將對(duì)這幾個(gè)周期性行業(yè)所有的看多、看空觀點(diǎn)進(jìn)行比較分析；在下次月報(bào)中，我們會(huì)對(duì)比以往宏調(diào)時(shí)這些周期性行業(yè)的表現(xiàn)，來和現(xiàn)在進(jìn)行比較，經(jīng)過橫向和縱向的分析比較，我們最終是希望對(duì)這幾個(gè)周期性行業(yè)進(jìn)行排序。l我們對(duì)鋼鐵行業(yè)供需數(shù)據(jù)進(jìn)行仔細(xì)的分析后，認(rèn)為行業(yè)供需平衡非常脆弱，未來兩年我國鋼鐵行業(yè)產(chǎn)能很可能會(huì)超出預(yù)期，而其他的看多理由（國際鋼價(jià)高于國內(nèi)鋼價(jià)、鋼鐵股估值國內(nèi)外已經(jīng)接軌）對(duì)行業(yè)利好作用很有限。l在上半年國際有色價(jià)格比較堅(jiān)挺的背景下，國內(nèi)有色股下跌了47%；

2、我們發(fā)現(xiàn)2000年后至今，美元能夠解釋70%的工業(yè)金屬價(jià)格，能夠解釋85%的原油價(jià)格。l從長期看，有色與原油的價(jià)格走勢(shì)非常一致（甚至超過美元與原油），我們判斷美元下半年可能會(huì)反彈，從而導(dǎo)致原油和有色價(jià)格開始下跌，形成中期頭部，實(shí)際上從過去幾周看，有色和原油價(jià)格已經(jīng)開始大幅調(diào)整了。l國家對(duì)2010年造紙行業(yè)總產(chǎn)能的限制，盡管可能執(zhí)行上有風(fēng)險(xiǎn)，但至少延緩了行業(yè)景氣度下降的時(shí)間，加上人民幣對(duì)一攬子貨幣的持續(xù)升值有利于緩解進(jìn)口木漿成本的壓力，因此部分景氣的紙種存在被錯(cuò)殺的可能。l下半年，基礎(chǔ)化工行業(yè)面臨成本壓力加劇，下游需求減緩，出口政策不確定等諸多

3、負(fù)面影響因素，行業(yè)整體投資需要謹(jǐn)慎。但該行業(yè)子行業(yè)眾多，局部機(jī)會(huì)仍然存在。l如果水泥行業(yè)每年的淘汰落后產(chǎn)能能夠?qū)崿F(xiàn)的話，08年新增產(chǎn)能是小于新增需求的，不過這個(gè)前提是規(guī)劃政策能夠完全實(shí)現(xiàn)。09年，如果宏觀經(jīng)濟(jì)低于08年的話，水泥需求會(huì)進(jìn)一步減少，那么即使考慮落后產(chǎn)能的淘汰，水泥行業(yè)也可能供過于求。l7月外圍市場比較一致的特征是受國際油價(jià)和大宗商品價(jià)格的回落，各國能源和材料行業(yè)都大幅下跌，而防御性的醫(yī)療保健、日常消費(fèi)、公用事業(yè)，工業(yè)都基本跑贏了市場指數(shù)。l我們8月仍然維持中期策略的配置建議：超配輕成本壓力，并帶有弱周期的防御型行業(yè)。l如果市場反

4、彈，建議關(guān)注保險(xiǎn)證券做為市場放大器的作用；同時(shí)建議特別關(guān)注國際油價(jià)以及谷物價(jià)格下跌受益的石化以及食品飲料行業(yè)。周期性行業(yè)的反思（上）—策略觀點(diǎn)PK我們?cè)谥衅诓呗詧?bào)告中已經(jīng)詳細(xì)分析了各行業(yè)的成本壓力，在這次報(bào)告中，我們匯集了各家機(jī)構(gòu)的主要觀點(diǎn)，并詳細(xì)分析了各行業(yè)未來的供需狀況，在下次報(bào)告中，我們希望從歷史的角度來分析各個(gè)行業(yè)在面臨宏觀調(diào)控的背景下的表現(xiàn)情況。我們這次從五個(gè)方面來對(duì)這幾個(gè)行業(yè)進(jìn)行分析比較：供需情況，成本壓力，產(chǎn)品提價(jià)能力，子行業(yè)多樣化，估值在歷史的水平。結(jié)論是認(rèn)為這五大行業(yè)從好到壞依次排序是：造紙、基礎(chǔ)化工、建材、鋼鐵、有色。表1

5、：各行業(yè)綜合評(píng)價(jià)成本壓力行業(yè)供需提價(jià)能力子行業(yè)多樣化估值處在歷史的水平鋼鐵★★★★★★★★★★★★有色★★★★★★★★★★★★★★★基礎(chǔ)化工★★★★★★★★★★★★★★★★★★造紙★★★★★★★★★★★★★★★★★★建材★★★★★★★★★★★★注：紅星越多分別表示成本壓力越小，行業(yè)供需越緊張，產(chǎn)品提價(jià)能力越強(qiáng)，子行業(yè)差異度越大，估值水平越低；我們會(huì)在下月的報(bào)告增加評(píng)價(jià)的維度，從而綜合得出行業(yè)順序資料來源：國泰君安研究所造紙：產(chǎn)業(yè)政策執(zhí)行力度維持行業(yè)景氣程度與其他行業(yè)一致，國家在07年下半年《關(guān)于印發(fā)節(jié)能減排綜合性工作方案的通知》規(guī)劃十一五期間

6、淘汰落后造紙產(chǎn)能650萬噸，占十五末產(chǎn)能的9.3%。此外，07年10月，發(fā)改委頒布《造紙產(chǎn)業(yè)發(fā)展政策》規(guī)劃十一五末產(chǎn)能不能超過9000萬噸，而估計(jì)06年的產(chǎn)能約是7000萬噸（其他行業(yè)沒有對(duì)2010年的總產(chǎn)能進(jìn)行過限制）。也就是說如果未來政策執(zhí)行完全的話，每年的產(chǎn)能增速僅為6.5%左右，而01到07年中國紙消費(fèi)增速復(fù)合增長12.05%，生產(chǎn)增速14.87%，從這個(gè)量級(jí)上看，產(chǎn)能的限制將為未來造紙行業(yè)提供一定的安全邊際。由于這個(gè)政策并沒有嚴(yán)格責(zé)權(quán)利的分配，行業(yè)存在風(fēng)險(xiǎn)在于：國家對(duì)新產(chǎn)能的控制比規(guī)劃松，導(dǎo)致產(chǎn)能大幅擴(kuò)張超出預(yù)期。因此我們認(rèn)為國家的

7、發(fā)展政策延緩了行業(yè)從景氣頂點(diǎn)下滑的速度，但是沒有改變方向。而對(duì)于07年高速增長的固定資產(chǎn)投資可能會(huì)導(dǎo)致08、09年產(chǎn)能過剩的問題，雖然沒有具體各分部的投資增速數(shù)據(jù)，但是從具體項(xiàng)目投產(chǎn)的情況來看，主要是制漿和林業(yè)的投資增速較快。影響造紙行業(yè)盈利兩個(gè)重要的因素在于：進(jìn)口木漿價(jià)格：下半年人民幣對(duì)美元升值速度將有所放緩，同時(shí)美元會(huì)出現(xiàn)一定的反彈，因此綜合來看，人民幣對(duì)一攬子貨幣仍然將繼續(xù)升值，這很有利于緩解行業(yè)進(jìn)口成本的壓力。煤電油人力成本上升：中期策略報(bào)告中，我們分析各行業(yè)成本壓力，如果不提升產(chǎn)品價(jià)格，造紙行業(yè)成本壓力處在較高水平，在煤價(jià)上漲20%

8、，電價(jià)上調(diào)5%，人力成本上升10%，成品油價(jià)提升30%的前提下，造紙行業(yè)07年稅前利潤下調(diào)14%，作為高耗能行業(yè)之一，國內(nèi)成本的提升，是我們中期策略將造紙行業(yè)放入減