股市收益波動(dòng)及投資者情緒

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1、股市收益波動(dòng)及投資者情緒[摘　要]以消費(fèi)者信心指數(shù)作為投資者情緒的指標(biāo)，應(yīng)用GARCH模型對(duì)滬深300指數(shù)收益波動(dòng)影響進(jìn)行實(shí)證研究，并對(duì)其兩者進(jìn)行格蘭杰因果檢驗(yàn)，結(jié)果得到，我國(guó)股市收益存在ARCH效應(yīng)，投資者情緒對(duì)股市收益由顯著影響，且兩者互為格蘭杰原因。[關(guān)鍵詞]投資者情緒　股市收益　GARCH模型一、引言6我國(guó)股票市場(chǎng)發(fā)展至今20余年，尚屬新興市場(chǎng)，投資者的非理性現(xiàn)象甚是嚴(yán)重，且市場(chǎng)避險(xiǎn)機(jī)制薄弱，套利非有效，通常出現(xiàn)傳統(tǒng)的金融理論無(wú)法解釋的現(xiàn)象。目前歐債危機(jī)不斷的惡化，中國(guó)經(jīng)濟(jì)也進(jìn)入了下行通道，基本面嚴(yán)重的惡化，曾宣稱最先從危機(jī)中復(fù)蘇的中國(guó)，其股

2、市卻被腰斬過(guò)半，其跌幅超過(guò)了次貸危機(jī)的起點(diǎn)美國(guó)和歐債危機(jī)發(fā)生的歐洲。在過(guò)去的2011年，滬深兩市雙雙以超過(guò)20%的跌幅領(lǐng)跌全球股市，市值縮水6萬(wàn)億元，散戶更是損失嚴(yán)重，5000萬(wàn)股民人均虧損4萬(wàn)多元，據(jù)2011年調(diào)查個(gè)人投資者虧損的比例高達(dá)77.94%，尤其是2009年之后入市的投資者虧損比例日漸增高，2011年的新入市個(gè)人投資者中虧損占比達(dá)到了86.32%。三年大熊市，至2009年8月4日上證綜指3478點(diǎn)經(jīng)過(guò)三年到2132.8點(diǎn)，累跌38.68%，其中僅中石油就跌去近四成，市值跌去1.13萬(wàn)億元。這與歐美發(fā)達(dá)國(guó)家的較為成熟的股票市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，尤為突出

3、我們國(guó)家股票市場(chǎng)的情緒性。尤其是上證綜指10年零增長(zhǎng)，更是激起了廣大投資者對(duì)中國(guó)股票市場(chǎng)價(jià)值投資的質(zhì)疑。興起于20世紀(jì)80年代的行為金融學(xué)，以一種全新的視角來(lái)研究投資者的行為對(duì)投資決策的影響。投資者情緒是否對(duì)股票市場(chǎng)價(jià)格產(chǎn)生影響成為近來(lái)理論和實(shí)證研究是焦點(diǎn)。本文對(duì)股票市場(chǎng)收益率波動(dòng)以及投資者情緒對(duì)股票市場(chǎng)收益的影響進(jìn)行分析，本文的以下部分安排如下：第二部分描述相關(guān)文獻(xiàn)回顧；第三部分描述數(shù)據(jù)以及模型的選擇；第四部分對(duì)兩者關(guān)系進(jìn)行實(shí)證分析；第五部分結(jié)論全文。二、文獻(xiàn)回顧關(guān)于行為金融的發(fā)展，19世紀(jì)GustaveLebon的“TheCrowd”和Macke

4、y的“ExtraordinaryPopularDelusionandtheMadnessCrowds”兩本書(shū)就開(kāi)始研究投資市場(chǎng)行為。投資者情緒（InvestorSentiment）研究一直是行為金融學(xué)領(lǐng)域的熱點(diǎn)問(wèn)題，行為金融理論認(rèn)為投資者異質(zhì)和相互影響，在模仿和學(xué)習(xí)等社會(huì)互動(dòng)機(jī)制作用下，投資者情緒與投資者行為趨于一致，導(dǎo)致社會(huì)偏差的形成（Levine和Zajac，2006），投資者異質(zhì)和相互影響是引發(fā)市場(chǎng)復(fù)雜行為的重要途徑，并導(dǎo)致市場(chǎng)誤定價(jià)現(xiàn)象發(fā)生。Zeeman（1974）最早提出一個(gè)異質(zhì)交易者模型（heterogeneousagent6model）

5、，隨后DeLong、Shleifer、Summers和Waldmann（1990a）提出了著名的DSSW異質(zhì)交易者模型，Barberis(1993)、Wang（1998）、Kyrtsou（2002）等探討了異質(zhì)交易者模型對(duì)股票市場(chǎng)波動(dòng)機(jī)制的解釋力。所以投資者情緒是影響資產(chǎn)定價(jià)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)（DeLongetal，1990）。因此研究投資者情緒是對(duì)行為金融理論的完善，具有相當(dāng)?shù)睦碚撘饬x。諸多研究表明投資者情緒對(duì)股票市場(chǎng)收益及波動(dòng)有著重要的影響（Shiller，1981a；DeBindt，1993；Daniel，Hirshleifer和Shumway,19

6、98；Fisher和Statman，2000等），研究投資者情緒對(duì)股票市場(chǎng)收益及波動(dòng)的影響對(duì)于分析解釋我國(guó)證券市場(chǎng)異象同樣有著巨大的理論意義。投資者情緒對(duì)股票市場(chǎng)收益有著重要的影響（Shiller，1981）。投資者情緒是衡量投資者意愿或預(yù)期的重要指標(biāo)，代表投資者心理對(duì)未來(lái)多空形態(tài)的主觀判斷。Keynes1934年就指出：投資者收益日復(fù)一日的波動(dòng)中，顯然存在某種莫名的群體偏激，甚至是一種荒謬的情緒在影響整個(gè)市場(chǎng)。投資者情緒高，可能導(dǎo)致忽略負(fù)面消息或?qū)φ嫦⒎磻?yīng)過(guò)度，導(dǎo)致股價(jià)高估；投資者情緒低，則導(dǎo)致投資者忽略正面消息或?qū)ω?fù)面消息反應(yīng)過(guò)度，導(dǎo)致股價(jià)低

7、估（Brown和Cliff,2005）。行為金融理論認(rèn)為，金融投資過(guò)程是心理過(guò)程，其中包6括的情緒過(guò)程可能導(dǎo)致系統(tǒng)性的情緒偏差，導(dǎo)致決策偏差從而出現(xiàn)資產(chǎn)定價(jià)的偏差，而資產(chǎn)定價(jià)偏差又產(chǎn)生錨定效應(yīng)，反過(guò)來(lái)影響投資者對(duì)資產(chǎn)價(jià)格的判斷，進(jìn)一步的形成認(rèn)知偏差和情緒偏差，形成意志反饋機(jī)制，使得資產(chǎn)定價(jià)偏差程度加強(qiáng)。三、數(shù)據(jù)與分析方法1.指標(biāo)和樣本的選擇國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)于股票收益與投資者情緒的關(guān)系研究，大都選擇上證綜指來(lái)代表A股市場(chǎng)，忽略了深圳股票市場(chǎng)，但是考慮到滬深股市存在一定的差異性，而滬深300指數(shù)中的樣本覆蓋滬深市場(chǎng)大概60%的市值，故本文選取滬深300指數(shù)來(lái)代

8、表我國(guó)股票市場(chǎng)整體的運(yùn)行情況，以滬深300指數(shù)的收盤(pán)價(jià)作為研究對(duì)象。本文作者選取2005年5月到2012年6