股票發(fā)行定價(jià)及發(fā)行制度探究

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1、股票發(fā)行定價(jià)及發(fā)行制度探究一、股票發(fā)行定價(jià)方法探析（一）股票發(fā)行方法的歷史沿革及問(wèn)題探討自中國(guó)股票市場(chǎng)成立以來(lái)，股票發(fā)行定價(jià)不合理幾乎像股市的頑疾，久治不愈，似乎也無(wú)藥可救，并對(duì)股票市場(chǎng)健康發(fā)展構(gòu)成威脅。因此。發(fā)行定價(jià)方法幾經(jīng)修改，但目前隨著"中國(guó)太?！钡?破發(fā)”，'‘中煤能源”、"中海集運(yùn)”緊隨其后跌破了發(fā)行價(jià)，被稱為亞洲最賺錢(qián)的公司“中國(guó)石油”的股票價(jià)格也跌到了發(fā)行價(jià)的邊緣，股票發(fā)行定價(jià)不合理又被投資者舊話重提，并且成為市場(chǎng)區(qū)分“?！薄ⅰ靶堋钡臉?biāo)志。究竟是定價(jià)不合理？還是中國(guó)股市已步入熊市？或者是由于和合理的發(fā)行價(jià)格引發(fā)的上市后不理智的炒作，使“大藍(lán)籌

2、”上市后一路走低，最終拖累大盤(pán)，致使投資者信心喪失，指數(shù)“跌跌不休”？世界上普遍采用的股票定價(jià)方法有現(xiàn)金流貼現(xiàn)法、市盈率法和市凈率法。我國(guó)新股發(fā)行定價(jià)方法一直以來(lái)均采用市盈率法。由于我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)剛剛確立、經(jīng)濟(jì)發(fā)展的不穩(wěn)定使市場(chǎng)對(duì)微觀經(jīng)濟(jì)主體的盈利能力的判斷和預(yù)測(cè)難度加大，特別是較為科學(xué)合理地預(yù)期企業(yè)未來(lái)的盈利能力和現(xiàn)金流水平，可信度較低，也不被市場(chǎng)認(rèn)可；另外，由于我國(guó)股票市場(chǎng)發(fā)展時(shí)間較短、且運(yùn)作不夠規(guī)范。如果采用現(xiàn)金流貼現(xiàn)，貼現(xiàn)率的合理確定也有很大難度。所以，我國(guó)股票發(fā)行定價(jià)采用市盈率法有較強(qiáng)的市場(chǎng)基礎(chǔ)及合理性和可操作性。發(fā)行價(jià)二每股收益X發(fā)行市盈率所以，

3、確定合理的市盈率以及每股收益的計(jì)算標(biāo)準(zhǔn)成為決定定價(jià)合理與否的標(biāo)準(zhǔn)，并且一直以來(lái)困擾著市場(chǎng)，也是我國(guó)證券市場(chǎng)久攻不破的“堡壘”，影響著市場(chǎng)的正常發(fā)展。發(fā)行價(jià)格的高低和合理與否與發(fā)行時(shí)市盈率的規(guī)定有關(guān)，我國(guó)股票發(fā)行的市盈率規(guī)定主要分為4個(gè)階段，第一階段是1998年以前，第二階段是1998-2001年，第三階段是2002—2004年，第四階段是2005年至今。1998年以前，每股收益采用股票發(fā)行前發(fā)起人前三年平均每股收益，市盈率不允許超過(guò)15倍。存在和引發(fā)的問(wèn)題：第一，如果新股發(fā)行時(shí)市場(chǎng)處于低迷狀態(tài)。市場(chǎng)整體市盈率較低，當(dāng)平均市盈率不足15倍時(shí)，新股上市后向平均

4、市盈率回歸，上市后勢(shì)必下跌。但2006年初，隨著股票市場(chǎng)的大幅上漲，市場(chǎng)的平均市盈率上升至40倍，15倍的市盈率導(dǎo)致新股上市后股價(jià)大幅上升，炒新股賺錢(qián)且沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)的神話自此開(kāi)始實(shí)現(xiàn)。投資者紛紛加入了炒新大軍，不看公司基本面，不考慮公司盈利前景，甚至不用知道公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)。凡新股必買，中簽后上市即拋，且一定會(huì)賺錢(qián)。致使新股的發(fā)行中簽率一直處于千分之幾的水平，不合理的發(fā)行定價(jià)方法催生和培育了不理性的投資理念。第二，因?yàn)榘l(fā)起人的經(jīng)營(yíng)狀況和盈利水平不能代表新的上市公司的盈利水平，所以，用發(fā)起人前三年的平均每股收益來(lái)決定新公司股票定價(jià)的依據(jù)是不合適的。鑒于上述問(wèn)題，《

5、證券法》中規(guī)定了新的新股發(fā)行市盈率標(biāo)準(zhǔn)和每股收益的確定標(biāo)準(zhǔn)，股票的發(fā)行價(jià)格由發(fā)行人與承銷的證券公司協(xié)商確定，并報(bào)中國(guó)證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)。每股收益采用發(fā)行當(dāng)年預(yù)測(cè)加權(quán)每股收益，市盈率由發(fā)起人與承銷商確定。每股收益二發(fā)行當(dāng)年預(yù)測(cè)凈利潤(rùn)/發(fā)行前總股本數(shù)+本次公開(kāi)發(fā)行股本數(shù)X（12-發(fā)行月份）+12存在及引發(fā)的問(wèn)題：第一，市盈率確定隨意。不科學(xué)也不合理。當(dāng)新股發(fā)行市盈率放開(kāi)后，發(fā)行市盈率不斷創(chuàng)出新高，2000年7月閩東電力發(fā)行，發(fā)行市盈率高達(dá)88.69倍，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于當(dāng)時(shí)市場(chǎng)50倍平均市盈率和電力行業(yè)的平均市盈率水平，而該股票的盈利能力和成長(zhǎng)性在電力行業(yè)中并不具優(yōu)勢(shì)，該股的發(fā)

6、行價(jià)格顯然定得過(guò)高。但市場(chǎng)仍然搶購(gòu)，并且受上市當(dāng)日上漲的慣性，該股上市首日上漲34.61%。市場(chǎng)的炒新行為和不理性行為由此可見(jiàn)一斑。但該股上市后便長(zhǎng)期在上市首日16.60元的最高價(jià)下方運(yùn)行，即便是在2001年6月股票市場(chǎng)創(chuàng)出歷史新高時(shí)，該股的市場(chǎng)價(jià)格也沒(méi)有超高上市首日最高價(jià)，此后更是隨著股指的下跌一路下滑，中間股市的幾次上漲該股都沒(méi)有追隨。2005年4月復(fù)權(quán)后的價(jià)格也僅為2.75元，較發(fā)行價(jià)下跌了76.09%。并且自2001年9月跌破發(fā)行價(jià)后,除2007年9月有幾天的價(jià)格略高于發(fā)行價(jià)外，至目前也一直在發(fā)行價(jià)下方運(yùn)行。該公司再融資的前景也被斷送。新股發(fā)行價(jià)格

7、定價(jià)不合理、市場(chǎng)的不理性、加上該公司經(jīng)營(yíng)不善,一級(jí)市場(chǎng)和二級(jí)市場(chǎng)的購(gòu)買者均品嘗了長(zhǎng)期套牢的苦果。第二，每股收益采用發(fā)行當(dāng)年預(yù)測(cè)加權(quán)每股收益，結(jié)果有80%的公司發(fā)行當(dāng)年的實(shí)際每股收益較公司發(fā)行時(shí)所預(yù)期的每股收益低10%以上，50%的公司低幅超過(guò)20%。即為了多融資和收取較高的發(fā)行費(fèi)用，發(fā)行公司和承銷商虛增了預(yù)期的每股收益。為了抑制發(fā)行市場(chǎng)的混亂，2002年后開(kāi)始實(shí)施新的股票發(fā)行辦法。每股收益采用股票發(fā)行前發(fā)起人前一年平均每股收益，市盈率不允許超過(guò)20倍。經(jīng)過(guò)4年的發(fā)展，發(fā)行定價(jià)的標(biāo)準(zhǔn)又回到了1998年前。在市場(chǎng)平均市盈率較高的情況下，20倍的新股定價(jià)市盈率普

8、遍較市場(chǎng)和行業(yè)平均值低，2002年市場(chǎng)平均市盈率34倍。所以大多數(shù)