產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)和分紅政策實證探究

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1、產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)和分紅政策實證探究　　該文以A股市場的國有與民營公司為研究對象，對其近四年的現(xiàn)金分配進(jìn)行了實證研究。在控制產(chǎn)權(quán)比、每股公積金、企業(yè)規(guī)模、送股轉(zhuǎn)增比等因素影響后，產(chǎn)權(quán)的不同對公司現(xiàn)金股利發(fā)放與否以及發(fā)放數(shù)額產(chǎn)生顯著影響。民營公司傾向于靈活調(diào)整股利發(fā)放政策，有著較快的調(diào)整速度和較強的調(diào)整能力，其分配意愿和分配水平都高于國有公司。一、引言當(dāng)前正值我國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型之際，國有公司與民營公司作為中國股市的兩大主體，產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的不同注定了兩者在諸多方面表現(xiàn)迥異。例如，在不考慮上市方式的影響時，國有公司的盈余管理質(zhì)量較高，民營公司盈余管理質(zhì)量較低（王克敏

2、，2009）【1】。又如，股東質(zhì)的差異將導(dǎo)致企業(yè)經(jīng)營行為與財務(wù)決策的顯著差異（李先瑞，2008）【2】。而在股利分配方面，研究的結(jié)果卻大相徑庭，甚至得出相反的結(jié)論。王化成等人（2007）【3】研究得出，國有公司的分配傾向和分配力度顯著低于民營上市公司。孫鵬程（2006）【4】卻得出民營公司不分配股利的比例較大，派現(xiàn)比例也不高。那么國有企業(yè)與民營企業(yè)的產(chǎn)權(quán)性質(zhì)到底對股利發(fā)放有何影響呢？二、理論綜述與假設(shè)的提出（一）產(chǎn)權(quán)性質(zhì)對公司派現(xiàn)的影響6產(chǎn)權(quán)是企業(yè)內(nèi)部的一項基本制度安排，會影響公司的財務(wù)行為和經(jīng)營決策。就現(xiàn)金分紅來說，產(chǎn)權(quán)的不同會產(chǎn)生以下影

3、響：一方面國有企業(yè)較民營企業(yè)對市場的依賴性較弱，因此其對社會的回報意愿較低。另一方面，由于國有企業(yè)所有者“缺位”，委托責(zé)任低。國有企業(yè)的管理者較民營企業(yè)管理者有著較強的投資沖動，可能會過度投資，減少股利發(fā)放。由此我們提出假設(shè)：國有公司較民營公司現(xiàn)金分紅的可能性以及分紅水平都要低。（二）非產(chǎn)權(quán)因素對公司派現(xiàn)的影響盈利水平。利潤是股利分配的來源，上市公司基本上遵循著無利不分的原則。當(dāng)利潤增加時，股息一般也增加。在對公司股息行為的研究中，Lintner（1956）【5】發(fā)現(xiàn)，公司將其稅后利潤的一部分以股息的形式分配給股東，其余部分則用作投資。因此

4、我們假設(shè)：當(dāng)期利潤水平與公司發(fā)放現(xiàn)金股利的可能性及數(shù)額呈正相關(guān)關(guān)系?，F(xiàn)金流量水平。我們知道，利潤的質(zhì)量高低取決于利潤中現(xiàn)金流的比例。利潤很高不代表現(xiàn)金充裕，更不能代表企業(yè)有能力進(jìn)行派現(xiàn)。所以我們假設(shè)現(xiàn)金流量與公司發(fā)放現(xiàn)金股利的可能性以及數(shù)額呈正相關(guān)關(guān)系。6負(fù)債水平。負(fù)債水平越高，還本付息的壓力越大，因此保證現(xiàn)金流的充足十分重要。而現(xiàn)金股利的發(fā)放需要占用大量的現(xiàn)金。因此我們假設(shè)負(fù)債水平與公司發(fā)放現(xiàn)金股利的可能性與數(shù)額呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。企業(yè)規(guī)模大小。在經(jīng)濟領(lǐng)域廣泛存在著“馬太效應(yīng)”。企業(yè)規(guī)模越大，馬太效應(yīng)越大，意味著企業(yè)有更多的融資渠道和更強的融資

5、能力，也意味著企業(yè)有更強的能力支付現(xiàn)金股利。因此我們假設(shè)企業(yè)規(guī)模大小與公司發(fā)放現(xiàn)金股利的可能性以及數(shù)額呈正相關(guān)關(guān)系。三、樣本選擇與模型選擇樣本。本文選取滬深兩市主板公司，研究期間為2008-2010年，數(shù)據(jù)來自CSMAR數(shù)據(jù)庫。在剔除金融、房地產(chǎn)、ST、產(chǎn)權(quán)模糊、資料不完整公司后，得到樣本數(shù)為1924個。模型及變量。根據(jù)前面的理論并結(jié)合原紅旗（2004）有關(guān)股利影響模型，建立多元線性回歸模型：模型：CD=β0+β1NCFOPS+β2DER+β3EPS+β4AFPS+β5SIZE+β6KIND+β7SZD+ε變量名解釋CD因變量，每股派現(xiàn)額N

6、CFOPS每股經(jīng)營現(xiàn)金凈流量DER產(chǎn)權(quán)比，負(fù)債總額與所有者權(quán)益之比EPS普通股每股收益AFPS每股公積金，每股資本公積與每股盈余公積之和6SIZE企業(yè)規(guī)模，取年末總資產(chǎn)對數(shù)KIND上市公司類型，虛擬變量，國有企業(yè)取1，民營企業(yè)取0SZD送股轉(zhuǎn)增比，等于每股送股與轉(zhuǎn)增股之和三、描述性分析和回歸分析（一）描述性分析股利分配情況表年份公司類別（國有=1，民營=0）不分配分配公司數(shù)量百分比公司數(shù)量百分比0811434716453073381236209176421165801433822662101784014460021836420646從表中不

7、難看出三年中國有公司不進(jìn)行股利分配的比例要高于民營公司，平均高出約5.6個百分點。而在08年，該文原載于中國社會科學(xué)院文獻(xiàn)信息中心主辦的《環(huán)球市場信息導(dǎo)報》雜志http：//www.ems86.com總第522期2013年第39期-----轉(zhuǎn)載須注名來源國有公司不分配股利的比例竟高出民營公司9個百分點，之后國有公司的不分配比例逐年下降，到2010年底降到了最低的40%，年均降幅14.8%。相比較來看，民營企業(yè)的不分配比例幾乎不變，年均降幅僅3.7%。（二）回歸分析回歸結(jié)果200820092010全部C-0.07-0.04-0.16**0.0

8、5***-0.75-0.48-2.011.56NCFOPS0.010.012***0.005*0.004***1.172.831.672.81DER-0.003-0.006**-