無(wú)套利均衡分析方法

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1、無(wú)套利均衡分析方法套利及無(wú)套利定價(jià)的思想定價(jià)：金融研究的一項(xiàng)核心內(nèi)容是對(duì)金融市場(chǎng)中的某項(xiàng)頭寸（對(duì)某種金融資產(chǎn)的持有或短缺）進(jìn)行估值或定價(jià)。基本方法是將這項(xiàng)頭寸與市場(chǎng)中其他金融資產(chǎn)的頭寸組合起來(lái)，構(gòu)筑起一個(gè)在市場(chǎng)均衡時(shí)不能產(chǎn)生不承受風(fēng)險(xiǎn)的利潤(rùn)的組合頭寸，由此測(cè)算出該項(xiàng)頭寸在市場(chǎng)均衡時(shí)的價(jià)格即均衡價(jià)格。套利及無(wú)套利定價(jià)的思想套利：嚴(yán)格意義上的套利是在某項(xiàng)金融資產(chǎn)的交易過(guò)程中，交易者可以在不需要期初投資支出的條件下獲取無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬。比如同一資產(chǎn)在兩個(gè)不同的市場(chǎng)上進(jìn)行交易，但各市場(chǎng)上的交易價(jià)格不同，這時(shí)交易者可以在一個(gè)市場(chǎng)上低價(jià)買進(jìn)，然后在另一個(gè)市場(chǎng)上高價(jià)賣出，即可以套利。套利及無(wú)套利定價(jià)的思

2、想如果市場(chǎng)是有效率的話，市場(chǎng)價(jià)格必然由于套利行為作出相應(yīng)的調(diào)整，重新回到均衡的狀態(tài)。這就是無(wú)套利的定價(jià)原則。根據(jù)這個(gè)原則，在有效的金融市場(chǎng)上，任何一項(xiàng)金融資產(chǎn)的定價(jià)，應(yīng)當(dāng)使得利用該項(xiàng)金融資產(chǎn)進(jìn)行套利的機(jī)會(huì)不復(fù)存在。套利及無(wú)套利定價(jià)的思想換言之，如果某項(xiàng)金融資產(chǎn)的定價(jià)不合理，市場(chǎng)必然出現(xiàn)以該項(xiàng)資產(chǎn)進(jìn)行套利活動(dòng)的機(jī)會(huì)，人們的套利活動(dòng)會(huì)促使資產(chǎn)的價(jià)格趨向合理，并最終使套利機(jī)會(huì)消失。無(wú)套利的價(jià)格是什么:無(wú)套利均衡的價(jià)格必須使得套利者處于這樣一種境地：他通過(guò)套利形成的財(cái)富的現(xiàn)金價(jià)值，與他沒有進(jìn)行套利活動(dòng)時(shí)形成的財(cái)富的現(xiàn)金價(jià)值完全相等，即套利不能影響他的期初和期末的現(xiàn)金流量狀況。套利及無(wú)套利定價(jià)

3、的思想在現(xiàn)代金融學(xué)中，無(wú)套利均衡分析方法最早體現(xiàn)在莫迪格里亞尼和米勒研究資本結(jié)構(gòu)和企業(yè)價(jià)值之間的關(guān)系的重要成果（MM理論）中。這一方法也是金融工程面向產(chǎn)品設(shè)計(jì)、開發(fā)和實(shí)施的基本分析技術(shù)。企業(yè)價(jià)值的度量企業(yè)的價(jià)值就是企業(yè)總的資產(chǎn)的價(jià)值，有兩種不同然而非?；镜亩攘糠椒ǎ簳?huì)計(jì)上：賬面價(jià)值（面向過(guò)去）金融/財(cái)務(wù)上：市場(chǎng)價(jià)值（面向未來(lái)）由金融市場(chǎng)上的均衡價(jià)格所反應(yīng)的價(jià)值企業(yè)價(jià)值的度量資產(chǎn)=負(fù)債+權(quán)益這個(gè)關(guān)系在會(huì)計(jì)上是靠復(fù)式記賬來(lái)保持；在金融上意味著企業(yè)的價(jià)值是由其負(fù)債和權(quán)益在金融市場(chǎng)上的總市值來(lái)度量的。關(guān)于財(cái)富最大化：資產(chǎn)價(jià)值的最大化不能簡(jiǎn)單的等同于權(quán)益價(jià)值的最大化。MM理論企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)：

4、企業(yè)負(fù)債和權(quán)益的比例結(jié)構(gòu)。MM理論揭示了，在一定條件下，企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)的價(jià)值無(wú)關(guān)。企業(yè)的金融活動(dòng)本質(zhì)上并不創(chuàng)造價(jià)值。MM理論的基本假設(shè)無(wú)摩擦環(huán)境假設(shè)：企業(yè)不繳納所得稅；企業(yè)發(fā)行證券不需要交易成本；企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)信息對(duì)內(nèi)和對(duì)外來(lái)說(shuō)是一致的，即信息披露是公正的。與企業(yè)有關(guān)者可以無(wú)成本的解決彼此之間的利益沖突問題。企業(yè)發(fā)行的負(fù)債無(wú)風(fēng)險(xiǎn)：購(gòu)買企業(yè)的負(fù)債的收益率是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率舉例說(shuō)明MM理論的推出--含無(wú)套利均衡分析技術(shù)有兩家公司A和B，稅前收益都是1000萬(wàn)元,它們的資本構(gòu)成如下:A公司100萬(wàn)股，A公司的預(yù)期收益率是10%，所以股價(jià)是（1000萬(wàn)元/10%）/100萬(wàn)股=100元/股

5、B公司60萬(wàn)股，市價(jià)是？元/股4000萬(wàn)企業(yè)債券，年利率是8%，付息320萬(wàn)/年如果B公司的股票價(jià)格是90元/股，套利方法如下:只有當(dāng)B企業(yè)的股票價(jià)值是100元/股時(shí),才不會(huì)引起套利活動(dòng)。頭寸情況1%A股票空頭1%B債券多頭1%B股票多頭凈現(xiàn)金流即期現(xiàn)金流+10000股×100元/股=100萬(wàn)元-1%×4000萬(wàn)元=-40萬(wàn)元-6000股×90元/股=-54萬(wàn)元+6萬(wàn)元未來(lái)每年現(xiàn)金流-EBIT的1%1%×320萬(wàn)元=3.2萬(wàn)元1%×（EBIT-320萬(wàn)元）0如果B公司的股票價(jià)格是110元/股，套利方法如下:只有當(dāng)B企業(yè)的股票價(jià)值是100元/股時(shí),才不會(huì)引起套利活動(dòng)。頭寸情況1%A股票

6、多頭1%B債券空頭1%B股票空頭凈現(xiàn)金流即期現(xiàn)金流-10000股×100元/股=-100萬(wàn)元+1%×4000萬(wàn)元=+40萬(wàn)元+6000股×110元/股=+66萬(wàn)元+6萬(wàn)元未來(lái)每年現(xiàn)金流EBIT的1%-1%×320萬(wàn)元=3.2萬(wàn)元-1%×（EBIT-320萬(wàn)元）0以上兩種情況，投資者可以即不花費(fèi)成本，又不承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)地套取6萬(wàn)元現(xiàn)金的凈利潤(rùn)。這說(shuō)明B公司的股票價(jià)值在市場(chǎng)上被低估（高估），未達(dá)到均衡價(jià)位。因套利行為所產(chǎn)生的供需不均衡的市場(chǎng)力量將推動(dòng)其價(jià)格上升（下降），直至均衡價(jià)位為止，即達(dá)到每股100元的均衡價(jià)位。由上所述，公司B的股票價(jià)格是100元/股，所以B的權(quán)宜市值應(yīng)為100元/股*6

7、0萬(wàn)股=6000萬(wàn)元B企業(yè)價(jià)值=4000萬(wàn)負(fù)債+6000萬(wàn)權(quán)益=10000萬(wàn)元=A企業(yè)價(jià)值。MM理論的結(jié)論（MM第一命題）：在MM條件下，企業(yè)價(jià)值與其資本結(jié)構(gòu)無(wú)關(guān)。復(fù)制技術(shù)復(fù)制技術(shù)是無(wú)套利均衡分析的具體方法之一，指的是利用一項(xiàng)（一組）金融資產(chǎn)來(lái)復(fù)制另一項(xiàng)（一組）金融資產(chǎn)這種可復(fù)制性表現(xiàn)在資產(chǎn)或組合的現(xiàn)金流特性上，要點(diǎn)是使復(fù)制組合的現(xiàn)金流特征與被復(fù)制組合的現(xiàn)金流特征完全相同，復(fù)制組合的頭寸與被復(fù)制組合的頭寸實(shí)現(xiàn)對(duì)沖。情況EBITCompanyACompany