《金融工程原理-無套利均衡分析》筆記.doc

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1、《金融工程原理－無套利均衡分析》筆記宋逢明第一章　無套利均衡分析方法本章重點(diǎn)介紹以下內(nèi)容：命題及無套利均衡分析方法金融產(chǎn)品：包括金融商品（也稱為金融工具或有價證券等，如股票、債券、期貨、期權(quán)、以及互換等），也包括金融服務(wù)（如結(jié)算、清算、發(fā)行、承銷等）。金融研究的一項核心內(nèi)容：對金融市場中某項“頭寸”進(jìn)行估值和定價。無套利分析方法（50年代后期，莫迪格里安尼(F.Modigliani)和米勒(M.Miller)在研究企業(yè)資本結(jié)構(gòu)和企業(yè)價值關(guān)系時提出的。分析的基本方法是將這項頭寸與市場中其他金融資產(chǎn)頭寸組合起來，構(gòu)建一個在市場均衡時不能產(chǎn)生無風(fēng)險利潤的投資組合，由此測算出該項

2、頭寸在市場均衡時的價值即均衡價格。當(dāng)市場處于非均衡狀態(tài)時，價格偏離了由供求關(guān)系所決定的價值，此時就出現(xiàn)了套利機(jī)會。當(dāng)市場出現(xiàn)套利機(jī)會時，所有的市場參與者均會抓住機(jī)會套取無風(fēng)險利潤，套利機(jī)會很快就會消失，市場重新恢復(fù)均衡狀態(tài)。市場效率越高，重建均衡的速度就越快。簡單地說，當(dāng)市場處于非均衡狀態(tài)時，就會出現(xiàn)無風(fēng)險套利機(jī)會；而當(dāng)市場處于均衡狀態(tài)時，無風(fēng)險套利機(jī)會消失。金融工程的核心技術(shù)之一：組合分解技術(shù)組合分解技術(shù)實(shí)質(zhì)上就是用一組金融工具來“復(fù)制”另一組金融工具的技術(shù)，也就是無套利均衡分析方法的具體化。資本結(jié)構(gòu)及資產(chǎn)負(fù)債表融資方式在公司投資于一種資產(chǎn)之前，必須首先獲得資金，即融資

3、。這意味著公司必須籌集資金來支付投資。資產(chǎn)負(fù)債表的右邊表示公司的融資方式。公司一般通過發(fā)行債券、借款或發(fā)行股票來籌集資金，分為負(fù)債和和股東權(quán)益。債務(wù)證券是公司向債權(quán)人借款的債務(wù)合同。權(quán)益證券（如普通股和優(yōu)先股），是股東對公司剩余現(xiàn)金流量的非合同式索取權(quán)。公司公開發(fā)售的股票和債券可以在金融市場上出售。公司的融資是在金融市場上完成的。按期限的長短可以將負(fù)債劃分為：短期負(fù)債和長期負(fù)債短期負(fù)債的期限不過一年，一年內(nèi)必須償還貸款和債務(wù)。長期負(fù)債的期限為一年以上，一年內(nèi)不必償還貸款的債務(wù)。股東權(quán)益等于公司的資產(chǎn)價值與其負(fù)債之差。股東權(quán)益就是股東對公司資產(chǎn)價值的剩余索取權(quán)。金融市場：由

4、貨幣市場(moneymarkets)和資本市場(capitalmarkets)構(gòu)成。貨幣市場是指短期的債務(wù)證券市場，需在一年內(nèi)償還。資本市場是指長期債務(wù)證券市場和權(quán)益股份市場，其中長期債務(wù)證券的期限為一年以上。公司通過在金融市場上進(jìn)行融資獲得資金，公司會購買原材料以及招募員工，也就是在存貨、機(jī)器、土地和勞動力方面進(jìn)行投資（資產(chǎn)的存在方式）。所投入的這些資產(chǎn)的現(xiàn)金等于所籌集的資金（資金來源）。關(guān)于企業(yè)的價值（即企業(yè)總的資產(chǎn)價值）核算問題關(guān)于企業(yè)資產(chǎn)價值核算有兩種不同度量方法：一種是會計上的賬面價值；另一種是金融／財務(wù)上的度量的市場價值公司價值定義從公司融資的角度來說，公司價

5、值（或稱企業(yè)價值、企業(yè)的總資產(chǎn)價值）定義為公司負(fù)債和所有者權(quán)益的市場價值總和。設(shè)公司價值為，公司負(fù)債的市場價值為，公司所有者權(quán)益的市場價值為，則有：在公司的資本結(jié)構(gòu)中，無任何負(fù)債的公司稱為無財務(wù)杠桿公司；有負(fù)債的公司則稱為有財務(wù)杠桿的公司企業(yè)價值核算問題（基礎(chǔ)知識總結(jié)）企業(yè)價值就是企業(yè)總的資產(chǎn)價值。金融／財務(wù)是將企業(yè)資產(chǎn)能夠創(chuàng)造出來的未來收益現(xiàn)金流用企業(yè)總的資產(chǎn)的預(yù)期收益率（這個預(yù)期收益率稱為該項資產(chǎn)的資本成本，加權(quán)平均資本成本）折現(xiàn)后的現(xiàn)值作為資產(chǎn)的價值（資產(chǎn)的市場價值）。在計算企業(yè)價值時，需要知道公司每年創(chuàng)造的（EarningsBeforeInterestandTax

6、es，息稅前預(yù)期收益），這是公司每年所創(chuàng)造的收益現(xiàn)金流，在將其進(jìn)行折現(xiàn)時，還需要搞清楚現(xiàn)金流是如何進(jìn)行分配的。當(dāng)存在公司稅時，對于無杠桿企業(yè)來說，股東和稅收總署對企業(yè)的價值有索取權(quán)；對于杠桿企業(yè)來說，有三類價值索取者：股東、債權(quán)人和稅收總署。對進(jìn)行分配的原則：對無杠桿企業(yè)來說，稅收總署先對以稅率進(jìn)行索取，即歸稅收總署所有，剩余部分歸股東所有。的分配：公司創(chuàng)造的現(xiàn)金流　稅收總額　稅后收益（歸股東所有）對杠桿企業(yè)來說，債權(quán)人可以首先從中優(yōu)先索取利息，其中為負(fù)債，為債務(wù)成本（即利息率）。根據(jù)美國稅收總署規(guī)定，債務(wù)的利息是免稅的。其次，稅收總署對以稅率進(jìn)行征稅，稅收總額為，剩余部

7、分（稱為稅后收益）歸股東所有。因此，對于杠桿企業(yè)來說，屬于債權(quán)人和股東的現(xiàn)金流總和為：與無杠桿企業(yè)相比，杠桿企業(yè)屬于投資者的現(xiàn)金流多出了，在無杠桿企業(yè)中，是屬于收稅總署的；而在杠桿企業(yè)，由于利息免稅，使得這部分歸屬于投資者，稱為稅盾(taxshield)。注意稅盾是年金值(annualamount)公司所創(chuàng)造的現(xiàn)金流分配：公司創(chuàng)造的現(xiàn)金流　負(fù)債利息　稅收總額　　　稅后收益杠桿企業(yè)的價值杠桿企業(yè)的價值等于未來現(xiàn)金流（屬于投資者的，即股東和債權(quán)人）的折現(xiàn)值。在中，計算和的現(xiàn)值的折現(xiàn)率是不一樣的。注意到無杠桿企業(yè)的價值等于的現(xiàn)值：其