銀行行業(yè)投資策略報告：板塊估值底部，防御價值凸顯.docx

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1、目錄1、當(dāng)前銀行板塊的投資邏輯32、新冠疫情將加重市場對銀行資產(chǎn)質(zhì)量的悲觀預(yù)期42.1和2003年時期非典疫情影響的對比42.2當(dāng)前銀行表內(nèi)的貸款結(jié)構(gòu)62.3新冠疫情加重市場對銀行資產(chǎn)質(zhì)量的悲觀預(yù)期82.4銀行將加大問題資產(chǎn)的處置力度93、新冠疫情防控或加大凈息差的回落幅度103.1信貸支持經(jīng)濟增長力度加大103.22020年凈息差的回落幅度擴大104、銀行板塊投資策略124.1當(dāng)前銀行板塊的PB估值0.76倍124.2部分銀行股息率已經(jīng)超過5%124.3銀行板塊的投資策略135、風(fēng)險提示13圖表1：GDP

2、當(dāng)季增速4圖表2：SARS期間社消增速5圖表3：實體經(jīng)濟杠桿率5圖表4：銀行業(yè)人民幣貸款結(jié)構(gòu)圖6圖表5：2020年銷售面積和銷售金額預(yù)期7圖表6：開發(fā)投資增速7圖表7：普惠小微企業(yè)貸款余額8圖表8：商業(yè)銀行不良率8圖表9：年度貸款核銷規(guī)模9圖表10：2019年4季度整體融資成本小幅下降11圖表11：MLF利率11圖表12：2020年同業(yè)存單月度到期規(guī)模12圖表13：銀行板塊PB估值12圖表14：部分銀行股息率131、當(dāng)前銀行板塊的投資邏輯在2020年年度策略中，我們判斷2020年銀行業(yè)將面臨息差收窄和資產(chǎn)質(zhì)

3、量的波動的壓力。目前觀察，受新冠疫情影響，物理隔離對宏觀經(jīng)濟增長造成了一定沖擊，加劇了短期資產(chǎn)質(zhì)量波動的壓力以及投資人對資產(chǎn)質(zhì)量悲觀預(yù)期，而凈息差受信貸投放等問題影響，下行幅度也會擴大。資產(chǎn)質(zhì)量方面，由于疫情的發(fā)展是動態(tài)的，有很多變量不可控，比如說持續(xù)時間，也不很多指標(biāo)不易量化，因此，短期看很難判斷資產(chǎn)質(zhì)量會惡化的程度。我們需要觀察波及的行業(yè)以及近期這些行業(yè)復(fù)工復(fù)產(chǎn)的推進情況。我們可以看到的好的方面是，從目前公布的PMI數(shù)據(jù)看，各分項數(shù)據(jù)均出現(xiàn)大幅回落，疫情導(dǎo)致的延遲復(fù)工造成供求兩端均顯著收縮。不過，各項訂

4、單指數(shù)降幅均小于生產(chǎn)指數(shù)，說明需求主要是受到供給端的短期停滯拖累，預(yù)計未來有望帶動生產(chǎn)修復(fù)。政治局會議，要求加大新投資項目開工力度，加快在建項目建設(shè)進度。按照政治局會議的要求，積極的財政政策要更加積極有為，以及發(fā)揮好政策性金融作用。預(yù)計今年赤字率或?qū)⑼黄??，專項債額度將大幅度擴容，預(yù)計在3.5萬億以上，政策性金融也將發(fā)揮較大的作用，這些舉措的推出均有助于平滑經(jīng)濟的短期大幅波動，部分緩解銀行資產(chǎn)質(zhì)量的短期大幅波動壓力。我們預(yù)計2020年凈息差會出現(xiàn)小幅回落。疊加這次的疫情的影響，預(yù)計相對回落的幅度略有加大。

5、綜上分析，2020年銀行板塊的營收和凈利潤增速放緩，但是總體保持基本穩(wěn)定，預(yù)計全年增速5.5?-6?。新冠疫情對銀行基本面產(chǎn)生偏負面影響，抑制銀行板塊估值提升。當(dāng)前板塊PB估值0.76倍，處于過去5年估值中樞的底部位置。從估值的角度看，安全邊際較高。板塊股息率在4?-5?，部分個股股息率已經(jīng)超過5?，板塊防御性凸顯。我們推薦經(jīng)營穩(wěn)健的國有大行，工商銀行、建設(shè)銀行、招商銀行、寧波銀行，以及基本面有改善且估值較低的光大銀行、興業(yè)銀行。2、新冠疫情將加重市場對銀行資產(chǎn)質(zhì)量的悲觀預(yù)期2019年四季度以來的國內(nèi)經(jīng)濟短

6、周期企穩(wěn)，被突如其來的疫情所打斷。在“三駕馬車”中消費受到的沖擊最為顯著。隨著開工的延遲，以及復(fù)工難度的較大，制造業(yè)的壓力也在明顯上升。如果疫情不斷反復(fù)，持續(xù)時間拉長，中小企業(yè)的壓力加大，失業(yè)的現(xiàn)象將逐漸增多，與此同時，房地產(chǎn)的壓力也將上升。對經(jīng)濟影響的程度主要取決于重要變量，即本次新冠疫情的持續(xù)時間。2.1和2003年時期非典疫情影響的對比2003年SARS疫情爆發(fā)，對短期經(jīng)濟增長也造成了較大沖擊，集中體現(xiàn)在2003年二季度。2003年二季度GDP增速下行2個百分點。圖表1：GDP當(dāng)季增速資料來源：萬得資

7、訊，萬聯(lián)證券研究所在三駕馬車中，消費的沖擊同樣也是最為顯著。2003年5月是疫情高峰期，當(dāng)月的社會消費品零售總額增速降至4.3?，較年初的高點10?，下滑5.7個百分點，一直到10月才回到10以上的增速。投資方面，固定資產(chǎn)投資增速僅微幅回落，體現(xiàn)出較強的韌性。進出口方面，出口保持相對平穩(wěn)，而進口有所收縮。圖表2：SARS期間社消增速資料來源：萬得資訊，萬聯(lián)證券研究所對比2003年，我國當(dāng)前經(jīng)濟處于下行周期、而且外圍風(fēng)險較高，下行風(fēng)險仍較大：第一，國內(nèi)經(jīng)濟處于下行周期底部階段，2019年四季度以來的短期弱復(fù)蘇

8、被疫情打斷；外圍看，貿(mào)易摩擦持續(xù)、全球經(jīng)濟均處于弱勢格局、且疫情在國外有進一步升級的風(fēng)險，導(dǎo)致國內(nèi)經(jīng)濟的下行風(fēng)險仍較大；第二，當(dāng)前消費是“三駕馬車”中的主力，對GDP增長的貢獻更高，且服務(wù)業(yè)提供了更多的就業(yè)。短期新冠疫情對消費的沖擊，將加大經(jīng)濟增長的波動，預(yù)計就業(yè)也會受到一定影響；第三，政策空間看，宏觀經(jīng)濟杠桿率高位，地方政府隱性負債壓力較大，居民和企業(yè)杠桿率也處于高位，財政收入受減稅降費的影響增長壓力較大，且順