基于kmv模型中小上市公司信用風險實證探究

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1、基于KMV模型中小上市公司信用風險實證探究　　摘要：為了解決中小企業(yè)的融資難問題，商業(yè)銀行在向企業(yè)提供貸款時面臨對企業(yè)的信用風險進行考察的問題。本文在上海證券交易所中小板選取了7家在2013年之前曾經(jīng)被特別處理的制造業(yè)公司作為研究樣本。利用KMV模型將這7家樣本公司違約前后的違約距離進行對比，實證結(jié)果表明KMV模型能夠動態(tài)地對中小上市企業(yè)的信貸風險進行度量和判別。關(guān)鍵詞：KMV模型中小上市公司違約距離信用風險一、引言隨著改革開放的不斷深化，中小企業(yè)逐漸成為我國經(jīng)濟發(fā)展一股重要力量。然而中小企業(yè)在發(fā)展的過程中普遍面臨著融資難問題。目前我國絕大多數(shù)

2、企業(yè)的融資都是靠商業(yè)銀行貸款進行間接融資。由于中小企業(yè)資產(chǎn)規(guī)模有限、技術(shù)水平不成熟等原因，中小企業(yè)信用缺失現(xiàn)象嚴重。目前商業(yè)銀行為了預防違約風險，都不愿意向中小企業(yè)放貸。因此如何對貸款的中小企業(yè)進行信用風險分析和管理是商業(yè)銀行所面臨的的一大問題。對于信用風險的評價，我們不再局限于傳統(tǒng)的僅僅對企業(yè)的財務(wù)報表進行分析，而是采用更高級的信用風險計量模型來分析。77本文的信用風險計量模型選用KMV模型。然而目前國內(nèi)絕大多數(shù)的基于KMV模型的信用風險研究都是對比ST公司和非ST公司的違約距離（或概率）。彭偉（2012）從滬深兩市中選取資產(chǎn)規(guī)模近似的111

3、家ST公司和非ST公司作為研究對象，利用改進后的KMV模型求出它們在2008～2011年的平均違約距離，認為KMV模型能很好地對上市中小企業(yè)的信貸風險進行度量和判別；陳曉紅（2008）在滬深證券交易所選取了滿足條件的79家中小上市公司，其中有20家ST或者*ST公司，對比二者2004～2006年的的平均違約距離，認為運用經(jīng)過提高股權(quán)價值波動率精度的KMV模型對我國中小上市公司有很強的識別信用風險狀況的能力；張玲（2004）以1999～2002年30家ST公司和30家配對的非ST公司為研究樣本，結(jié)果表明運用參數(shù)調(diào)整后的KMV模型能夠在整體上識別S

4、T公司和非ST公司的顯著性差異。通過對比ST公司和非ST公司的平均違約距離說明了KMV模型在信用風險的度量和判別上有一定的普遍性，但是即使在同一行業(yè)且資產(chǎn)規(guī)模相近的兩家上市公司在資本結(jié)構(gòu)等方面仍然有很大的差異。如果要將KMV模型運用到實踐中去，我們不妨用同一公司在不同年份的數(shù)據(jù)作對比來驗證KMV模型的有效性，這樣可以消除不同公司間的差異。本文實證研究的對象是7家在上海股票交易所中小板上市的ST公司。它們都是在2012年（或者之前）被ST（或者*ST）的制造業(yè)類公司。其中有些公司被反復ST和撤銷ST。本文試圖利用KMV模型對比每一家ST公司在反復

5、帶帽摘帽過程中不同年份的違約距離，得出KMV模型對我國中小上市公司信用風險有一定的度量和判別的結(jié)論。二、KMV模型KMV模型是基于Merton的期權(quán)定價模型的用來估計借款企業(yè)違約概率的方法。該模型認為企業(yè)向銀行貸款相當于購買了一份歐式看漲期權(quán)。期權(quán)的執(zhí)行價格是公司債務(wù)價值，標的是公司資產(chǎn)市場價值。當貸款到期時，如果企業(yè)的資產(chǎn)價值大于其負債，企業(yè)將選擇不違約，相當于執(zhí)行了看漲期權(quán)；當企業(yè)的資產(chǎn)價值小于其負債，公司將選擇違約，相當于不執(zhí)行看漲期權(quán)。我們知道Black-Scholes-Merton的期權(quán)定價模型如下：4.無風險利率（r）無風險利率使用

6、中國人民銀行公布的一年期定期存款基準利率。由于從2006年以來央行曾多次調(diào)整存款利率，所以為了得到更準確的結(jié)果，我們采用加權(quán)平均后的存款利率。其中權(quán)數(shù)等于某一利率水平實行的天數(shù)除以365天。加權(quán)后的無風險利率如表1所示：四、實證研究7本文在上海證券交易所中小板塊選取了7家在2013年之前曾被ST的樣本公司作為研究的樣本公司。數(shù)據(jù)來源于同花順數(shù)據(jù)庫。各樣本公司的帶帽摘帽情況如表2所示：根據(jù)違約距離（DD）的定義，如果違約距離越小，那么企業(yè)的資產(chǎn)市場價值離違約點值越近，企業(yè)發(fā)生違約的概率越大。本文僅以違約距離作為中小上市公司信用風險度量的標準。如果

7、設(shè)DD=2為公司信用預警線，那么當上市公司的違約距離小于2時則認為上市公司發(fā)生信用違約的概率很大，會被特別處理；如果當上市公司的違約距離大于2時則認為上市公司不會發(fā)生引信用違約。對于金材股份，該公司在2008年違規(guī)向個人貸款提供個人貸款，損害了公司的凈資產(chǎn)的7.9%。根據(jù)深交所有關(guān)規(guī)定，公司股票自2008年12月29日開市時起實行其他特別處理。，由于在2007年和2008年連續(xù)兩年經(jīng)審計凈利潤為負等原因，公司自2009年5月4日起實行退市風險警示。根據(jù)表3的實證分析結(jié)果，金材股份在2006年的違約距離還是2.52，但是2007年和2008年的違

8、約距離都低于信用預警線的值2，說明公司違約的概率很高。到了2010年4月12日，公司被撤銷風險退市警示，而且實證結(jié)果公司09年的違約距離為2.23，高