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1、股指期貨對我國股票市場的影響研究 中圖分類號：F832.51；F224文獻標(biāo)識碼：A：1001-828X（2015）010-000-04 引言 股指期貨的本質(zhì)是金融衍生工具，其特有的杠桿作用使投資者在以小額的保證金博取成倍收益的同時也伴隨著成倍的風(fēng)險。在1987年的10月份的全球金融危機中投資組合保險和指數(shù)套利行為被認為是這次災(zāi)難的罪魁禍?zhǔn)住９芍钙谪浀耐瞥龅氖欠駮?dǎo)致現(xiàn)貨市場的波動，以及如何規(guī)范管理期貨市場使其健康發(fā)展，成為學(xué)術(shù)界和資本市場管理者的研究方向。二十世紀(jì)九十年代后，經(jīng)濟全球化趨勢加劇，各國之間的資本流動和經(jīng)濟聯(lián)系愈加頻繁。投資者對于風(fēng)險管
2、理以及套期保值的要求也隨之提高，股指期貨迎來了新的發(fā)展機遇。我國的首只股指期貨――滬深300股指期貨合約是與2010年4月16日正式上市的，它的推出對中國證券市場具有里程碑的作用，豐富且完善了中國證券市場的多樣性。其獨特的規(guī)避風(fēng)險、套期保值的性質(zhì)使其在眾多的金融衍生品中迅速占據(jù)一席之地并飛速發(fā)展。 股市價格波動性體現(xiàn)了特定時間內(nèi)股價變化率對股價變化率期望值的平均偏離程度，一直被用于衡量股票市場的風(fēng)險。而風(fēng)險則是投資者選擇投資組合時最重要的考慮因素。投資者必須要在風(fēng)險和回報之間做出權(quán)衡。對于投資者而言，了解股票價格的波動性有利于其合理管理投資風(fēng)險。對于股票
3、市場的監(jiān)管者而言，可以根據(jù)股票市場有規(guī)律的變化選擇不同的政策以控制股票價格劇烈波動，維持股票市場的穩(wěn)定發(fā)展。因此，股市價格的波動性歷來是學(xué)者研究的重中之重。 本文的目的在于研究滬深300股指期貨推出后，是否對股票價格產(chǎn)生了波動性，如若產(chǎn)生了波動性，是加劇異或減緩。并針對實證結(jié)果，就滬深300股指期貨在我國的穩(wěn)定發(fā)展給出政策建議。 一、股指期貨的定價 ?。ㄒ唬┕芍钙谪浀亩▋r問題 股指期貨的定價影響股指期貨的運行是否平穩(wěn)以及套期保值是否效率。合理的期貨價格可以維持期貨市場的穩(wěn)定發(fā)展，如果股指期期貨的定價不符合市場規(guī)律，股指期貨既不能發(fā)揮其套期保值的功能，
4、又會阻礙市場的發(fā)展。所以無論是學(xué)者還是投資者對股指期貨定價問題都保持高度關(guān)注?！ ”疚膶芍钙谪浂▋r模型中的持有成本理論模型進行探討，并判斷其定價的可行性?！ 。ǘ┏钟谐杀纠碚摗 〕钟谐杀纠碚撌腔谝粋€有效性市場的假說，即市場是完美市場，其具有如下的特點： 1.在交易中，交易成本、交易費用以及稅收是不計的?！ ?.資產(chǎn)是可以任意分割，且可以交易的。 3.市場中的投資者都是充分競爭，參與市場的投資者都可以接受市場價格?！ ?.市場中的投資者都是同時接收到信息，且接受信息的成本都是0，并都能對信息作出理性判斷?！ ?.股利支付的風(fēng)險為0。 持有成本理論
5、是French和Cornell在基于完美市場假設(shè)的前提下推導(dǎo)出來的： 首先假設(shè)一位投資者在p時刻購買了一單位股票，價格為Y（p）。則現(xiàn)金流量在到期時為Y（P）+D（p，P）。 同時另一投資者進行了投資組合，在p時購買了一單位股指期貨合約并以Y（p）的價格購買了債券。則該投資組合在P時現(xiàn)金流量為Y（p）er（P-p）+Y（P）-S（Y，p）?！ ∮膳c是在完美市場中，所以假設(shè)支付的股利是一個固定的常數(shù)，那么這樣的后果就是這兩個投資者所面臨的風(fēng)險是一致的，其現(xiàn)金流量在到期時P也是一致的，否則就會產(chǎn)生套利的機會，所以： Y（p）er（P-p）+Y（P）-S（
6、Y，p）=Y（P）+D（p，P） 整理可得： S（Y，p）=Y（p）er（P-p）-D（p，P） Cornell&French發(fā)現(xiàn)，如果固定的股利收益率為d且連續(xù)復(fù)利時，則上式近似值為： S（Y，p）=Y（p）e（r-d）（P-p） 其中：F（Y，p）為股指期貨合約在p時刻的價格；Y（p）為期貨合約標(biāo)的資產(chǎn)在p時刻的價格；r為p時刻以連續(xù)復(fù)利計算的無風(fēng)險利率（%）；d為以連續(xù)復(fù)利計算的股利收益率（%）；P為期貨合約到期時間（年）；p為現(xiàn)在的時間（年）；D（p，P）為從p時至到期日P期間累積的股利?！ 〕钟谐杀纠碚摫M管解決了期貨的定價問題，但是這一
7、理論是基于完全市場假說的，在現(xiàn)實中是不存在的，這就影響了定價的準(zhǔn)確性?！ ∠旅婢鸵詼?00指數(shù)的3個月期貨合約為例。并且用來計算指數(shù)的股票股息收益率換算為連續(xù)復(fù)利每年約為3%（根據(jù)滬深300標(biāo)的股票14，15年的平均收益率得出），連續(xù)復(fù)利的無風(fēng)險利率約為每年8%（根據(jù)我國記賬式國債1年期的平均利率得出）。則這里r=0.08，T-t=0.25，d=0.03 本文根據(jù)持有成本理論的公式計算出從2014年6月13日至2015年4月8日的股指期貨的理論價格，并且收集了該時間段中各個滬深300股指期貨的收盤價格，并作出圖2-1至2-4來觀察這一定價模型的合理性。
8、 根據(jù)持有成本理論得出的理論上滬深300股指期貨的價格與實際中4
